文章首發(fā)-公眾號：鉆石研報。來源：國信證券。

一、NFT：基于區(qū)塊鏈技術(shù)的應(yīng)用

1、NFT：鏈接區(qū)塊鏈和價值實體。

區(qū)塊鏈加密貨幣分為原生幣和代幣兩大類。前者如Bitcoin、Qtum等，擁有自己的主鏈，使用鏈上的交易來維護賬本數(shù)據(jù)；后者如BOT、INK等，依附于現(xiàn)有的區(qū)塊鏈，使用智能合約來進行賬本的記錄。代幣之中又可分為同質(zhì)化和非同質(zhì)化兩種。

同質(zhì)化代幣，即FT（Fungible Token），典型以以太坊ERC20和QRC20為基本標準，是互相可以替代、可接近無限拆分的token。而非同質(zhì)化代幣，即NFT，則是唯一的、不可拆分的token，如加密貓、token化的數(shù)字門票等。

NFT是可錨定現(xiàn)實世界中物品的數(shù)字憑證。NFT能夠映射到特定資產(chǎn)（包括數(shù)字資產(chǎn)如游戲皮膚、裝備、虛擬地塊等，甚至實體資產(chǎn)），并將該特定資產(chǎn)的相關(guān)權(quán)利內(nèi)容、歷史交易流轉(zhuǎn)信息等記錄在其智能合約的標示信息中，并在對應(yīng)的區(qū)塊鏈上給該特定資產(chǎn)生成一個無法篡改的獨特編碼。NFT可以用來代表各種資產(chǎn)，如虛擬收藏品、游戲內(nèi)資產(chǎn)、虛擬資產(chǎn)、數(shù)字藝術(shù)品、房地產(chǎn)等。NFT的所有權(quán)并不阻止其他人視察它或閱讀它，NFT并不是捕捉信息然后把它藏起來，只是捕捉信息然后發(fā)現(xiàn)該信息與鏈上所有其他信息的關(guān)系和價值

2、NFT產(chǎn)業(yè)鏈。

基礎(chǔ)設(shè)施層：主要涵蓋底層公鏈、側(cè)鏈/Layer2、開發(fā)工具、通證標準、存儲以及錢包。

協(xié)議層：包括NFT鑄造協(xié)議兼一級流通市場、流動性協(xié)議、DeFi+NFT。NFT鑄造協(xié)議（Mint&Launch）兼一級流通市場（Sell&Trade）：大部分協(xié)議都兼顧上述兩者以便進一步捕獲價值。這一層基于NFT的一級交易捕獲價值。比如Mintable引入Gasless item的概念，吸引用戶在同一平臺上鑄造并進行后續(xù)交易，交易后NFT才上鏈從而捕獲一級交易價值。流動性協(xié)議：主要用于對NFT進行價值發(fā)現(xiàn)。這一類協(xié)議并不鑄造NFT，而是通過各種方式對NFT進行定價。

DeFi+NFT：主要是DeFi活動鑄造的NFT，通過鑄造活動捕獲價值。

應(yīng)用層：主要由基于協(xié)議層而產(chǎn)生的通證而衍生出來的應(yīng)用為主，比如泛二級市場代表項目OpenSea。

3、NFT盈利模式。

NFT生態(tài)系統(tǒng)中最常見的盈利方式包括：1）直接出售；2）二級市場交易手續(xù)費、3）游戲內(nèi)部經(jīng)濟交易手續(xù)費；

DeFi的火熱進一步豐富了游戲NFT的盈利模式：治理通證、收入分成通證、DeFi認購、DeFi抵押、原生通證等，典型如OpenSea、Cryptovoxels等平臺；

4、NFT的實現(xiàn)及交易。

NFT化：在支持NFT的區(qū)塊鏈上部署NFT合約，通過外部鏈接指向數(shù)據(jù)內(nèi)容或資產(chǎn)，NFT擁有者可自定義儲存內(nèi)容。

流通方式：1）出售：NFT擁有者可以自定義價格，在公開的網(wǎng)站或應(yīng)用程序上出售，或采用競拍模式；2）購買：首先需要一個可以存儲NFT和加密貨幣的數(shù)字錢包，購買NFT后，其所有權(quán)證明的密鑰將會保存在錢包中，NFT仍保存在區(qū)塊鏈上，所有人可以看見其所有權(quán)信息。大部分交易所會收取交易費。

以O(shè)penSea為例，通過簡單的賬戶注冊、作品導(dǎo)入等操作，即可上架NFT并交易

二、NFT：加密貨幣之外的區(qū)塊鏈應(yīng)用新探索

1、加密貨幣:區(qū)塊鏈首個爆款應(yīng)用。

截至2021年10月，全球加密貨幣共有13336種，總市值達2.6萬億美元。較2020年的7800億美元底增長了150%。

市值前五為比特幣、以太坊、瑞波幣、波卡幣、萊特幣。

2、NFT：初露崢嶸的區(qū)塊鏈應(yīng)用。

NFT：數(shù)字資產(chǎn)錨定價值初顯。

2021年3月11日佳士得歷史上首次以非同質(zhì)化代幣（NFT）形式拍賣的數(shù)字藝術(shù)家Beeple的NFT作品《每一天，前5000天》（Everydays:The First 5000 Days），底價100美元，最終以6934.6萬美元成交，一舉成為在世藝術(shù)家成交作品第三高價。

從起源上來看，2012年第一個類似NFT的通證Colored Coin（彩色幣）誕生。2017年真正意義上第一個NFT項目虛擬形象收藏品CryptoPunks誕生。

據(jù)DappRadar統(tǒng)計，NFT銷售額于2021年上半年銷售額達25億美元（約合人民幣161.6億元），遠高于2020年上半年的1370萬美元。

NTF總市值突破400億美元。區(qū)塊鏈分析網(wǎng)站Coingecko最新數(shù)據(jù)顯示，NFT總市值已經(jīng)突破450億美元。截至2021年9月2日，市值排名前三的NFT通證分別為Theta Network、AxieInfinity、Chiliz。

NFT涉及的領(lǐng)域包括收藏品、游戲、藝術(shù)品、域名、金融產(chǎn)品、虛擬世界等。2020年前三大應(yīng)用領(lǐng)域為虛擬世界、藝術(shù)品及游戲，市場規(guī)模占比分別為25%、24%與23%。2021Q2，收藏品占比迅速增加至66%，藝術(shù)占比14%，體育占比7%。

3、NFT：國內(nèi)進展。

騰訊：8月2日發(fā)布國內(nèi)首個NFT交易APP“幻核”，并推出NFT產(chǎn)品“限量版十三邀黑膠唱片NFT”。“幻核”服務(wù)協(xié)議中顯示該APP是一個“提供訪問、分享、購買NFT數(shù)字作品的入口”。目前，已在應(yīng)用寶等應(yīng)用市場開放下載，首期產(chǎn)品定價為18元，限量300個，8月3日20點正式發(fā)售。

阿里巴巴：上線“敦煌飛天”、“九色鹿”皮膚、“歐洲杯得分王數(shù)字獎杯”等NFT產(chǎn)品。

4、NFT:通向元宇宙的鑰匙。

Roblox認為“元宇宙”用來描述虛擬宇宙中持久的、共享的、三維虛擬空間。隨著越來越強大的計算設(shè)備、云計算和高帶寬互聯(lián)網(wǎng)連接的出現(xiàn)，“元宇宙”將逐步變?yōu)楝F(xiàn)實。

元宇宙的本質(zhì)是建立在互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)上的虛擬社會，構(gòu)成元宇宙的要素包括：網(wǎng)絡(luò)算力、人工智能、游戲技術(shù)、顯像技術(shù)（AR、VR）以及區(qū)塊鏈技術(shù)（通過智能合約和去中心化結(jié)算平臺保障經(jīng)濟系統(tǒng)的穩(wěn)定透明）共同支撐。

由區(qū)塊鏈構(gòu)建的信任體系（身份識別）是元宇宙的基礎(chǔ)設(shè)施，是元宇宙經(jīng)濟系統(tǒng)的基礎(chǔ)。

虛擬世界中的元宇宙需要不同的貨幣交換體系，元宇宙到真實世界的連接器。

Roblox提出了通向“元宇宙”的8個關(guān)鍵特征，即Identity（身份）、Friends（朋友）、Immersiveness（沉浸感）、Low Friction（低延遲）、Variety（多樣性）、Anywhere（隨地）、Economy（經(jīng)濟）、Civility（文明）,其中，文明是最終發(fā)展方向。

基于NFT的特性，從身份識別到經(jīng)濟體系乃至最終基于元宇宙的文明體系的形成，NFT都有望扮演關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施的角色；

Identity（身份）：NFT的特性使得其可以作為用戶身份信息的載體，完成身份認證，免其被盜用或者偽造。

Economy（經(jīng)濟體系）：1）產(chǎn)權(quán)確權(quán)：元宇宙包羅萬象，內(nèi)容資產(chǎn)的確權(quán)必不可少，NFT是元宇宙必不可少的根基；2）NFT錨定價值：元宇宙中的各種經(jīng)濟往來最終將會組成元宇宙的經(jīng)濟系統(tǒng)，為元宇宙中所有的用戶提供一個公平的經(jīng)濟體系；3）交易及權(quán)力轉(zhuǎn)移：NFT可以實現(xiàn)虛擬產(chǎn)權(quán)的去中心化交易、元宇宙權(quán)利的實體化。

Civility（文明）：基于NFT的虛擬文明：元宇宙是現(xiàn)實世界的映射，除了NFT內(nèi)容外，更直觀、與現(xiàn)實更緊密的東西，都需要NFT去確權(quán)。

NFT改變傳統(tǒng)虛擬商品的商業(yè)模式，對于用戶來說，虛擬商品/服務(wù)從單一消費屬性變成消費+資產(chǎn)雙重屬性。

傳統(tǒng)模式下：開發(fā)商提供產(chǎn)品或服務(wù)，邊際成本趨近于零，通過銷售相關(guān)產(chǎn)品/服務(wù)獲得收入回報，用戶則獲得相應(yīng)的體驗性消費；NFT的誕生改變了虛擬商品的商業(yè)模式，用戶既可以創(chuàng)造相關(guān)虛擬商品、也可以通過交易獲得虛擬商品，在獲得消費體驗的同時、也可通過交易進行價值變現(xiàn)；同時NFT可以脫離游戲平臺，用戶之間也可以自由交易相關(guān)NFT資產(chǎn)。

典型如用戶充值獲得《王者游戲》皮膚VS Axie Infinity游戲裝備；

Axie Infinity印證元宇宙、NFT潛在的巨大價值。2021年2月Axie月收入24萬美元，而到8月份月收入達到3.64億美元，超越王者榮耀。代表Axie宇宙股權(quán)的AXS幣價格也由年初的0.5美元上漲至最高82.9美元（9月5日），最高市值達到48億美元。

三、從區(qū)塊鏈到NFT，內(nèi)容產(chǎn)業(yè)新機遇

1、游戲：商業(yè)模式及估值重塑可能。

Axie Infinity 8月流水超過《王者榮耀》,2021年內(nèi)累計收入超過10億美元。?加入了區(qū)塊鏈技術(shù)和代幣的《MIR 4》上線僅兩個月，全球同時在線玩家數(shù)突破100萬。

相比傳統(tǒng)游戲公司，Roblox已脫離傳統(tǒng)游戲公司估值體系；當前PS對應(yīng)2020年46.9倍，顯著高于行業(yè)均值；凈利潤當前仍處于虧損狀態(tài)無法進行直接比較；

與Facebook、騰訊、嗶哩嗶哩對比來看，PS、PE仍顯著高于上述社交平臺，單用戶市值（總市值/MAU，騰訊為

從估值體系上來看，資本市場對Roblox的估值已經(jīng)脫離了游戲公司的定位，而是將其對標頭部互聯(lián)網(wǎng)平臺，對元宇宙前景給予了顯著的估值溢價。

2、基于NFT的數(shù)字資產(chǎn)重建及運營。

NFT加速數(shù)字資產(chǎn)化、活躍二級市場交易體系，對內(nèi)容作品二次創(chuàng)作、交易、衍生品乃至藝人經(jīng)紀等都有巨大的潛在商業(yè)價值；典型如NBA Top Shot（可類比傳統(tǒng)的NBA球員收集卡），卡片內(nèi)容為明星球員的標志性動作，除了球星圖片和文字外，還擁有GIF或短視頻等動態(tài)的呈現(xiàn)方式，同時分為普通、稀有和傳奇三種稀有度。據(jù)Cryptoslam數(shù)據(jù)，截至2021年8月29日，NBA Top Shot累計銷售額達7.01億美元，擁有者達55萬人，最高成交價格達到38.76萬美元。

NFT有助于提升全生命周期收益。創(chuàng)作者有機會從NFT流通中持續(xù)獲益；以交易平臺Super Rare為例，進行一手交易時，藝術(shù)家獲得85%的收益，平臺獲得15%；當藝術(shù)品繼續(xù)流轉(zhuǎn)銷售時，創(chuàng)作者會收到10%的版稅收入。此外，平臺還推出了藏家版稅，第一位藏家會獲得的藏家版稅依照流動次數(shù)從1%逐次遞減50%直至為零。第二位藏家從0.5%依次類推。

3、版權(quán)保護。

自媒體、長短視頻平臺的快速發(fā)展對內(nèi)容版權(quán)保護帶來挑戰(zhàn)與機遇；

以阜博集團為例，基于視頻版權(quán)保護的SaaS服務(wù)支撐起過百億市值；

基于區(qū)塊鏈技術(shù)的版權(quán)保護（確權(quán)、維權(quán)等）有望帶來更好的解決方案。

四、投資建議。

NFT初露崢嶸，元宇宙時代有望大放異彩；1）作為加密貨幣之外的另一區(qū)塊鏈應(yīng)用，NFT從產(chǎn)品形態(tài)到交易規(guī)模、市值等方面均呈現(xiàn)快速增長的趨勢；同時NFT在確權(quán)、交易等方面所具備的獨特優(yōu)勢有望成為元宇宙的重要支撐體系之一；

從平臺到內(nèi)容，NFT有望為行業(yè)發(fā)展注入新活力。1）區(qū)塊鏈、NFT在版權(quán)領(lǐng)域具備較大應(yīng)用潛力；2）NFT加速數(shù)字資產(chǎn)化、活躍二級市場交易體系，對內(nèi)容作品二次創(chuàng)作、交易、衍生品乃至藝人經(jīng)紀等都有巨大的潛在商業(yè)價值；同時NFT有助于提升全生命周期收益，提升內(nèi)容產(chǎn)品變現(xiàn)深度；3）NFT也將改變傳統(tǒng)平臺內(nèi)容生產(chǎn)與分發(fā)模式，豐富平臺生態(tài)體系；

NFT、元宇宙有助內(nèi)容特別是游戲產(chǎn)業(yè)提升需求與價值雙重提升。1）具備良好用戶基礎(chǔ)的互聯(lián)網(wǎng)平臺具備新世代先發(fā)機遇，繼續(xù)看好在用戶圈層、內(nèi)容等方面具備先發(fā)優(yōu)勢的頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，推薦騰訊、快手、嗶哩嗶哩、芒果超媒等標的；2）內(nèi)容產(chǎn)業(yè)中，游戲產(chǎn)業(yè)有望率先獲益，一方面收入的提升，更為重要的是游戲有望從產(chǎn)品提升至平臺，推薦具備優(yōu)質(zhì)內(nèi)容研發(fā)能力的游戲廠商特別是具備出海實力的標的，網(wǎng)易、三七互娛、完美世界、吉比特，